Publicerad 16 december 2013

Affärsänglar, riskkapitalfonder och policyportföljer

I den här tredje delrapporten ges en översikt och dras lärdomar från policyinsatser för främjande av affärsänglar i fyra länder/regioner – Frankrike, Flandern (Belgien), Wales och Danmark. Rapporten är den näst sista i raden av totalt fyra med koppling till Tillväxtanalys uppdrag att utvärdera den svenska satsningen med regionala riskkapitalfonder.

Sammanfattningen är disponerad i enlighet med rapportens fyra huvudavsnitt:

I: Introduktion, II: Tillbakablick, tidigare studier och affärsänglar i riskkapitalfonderna, III: Affärsängelpolitik i Europa samt IV: Svensk politik för affärsänglar? – en avslutande policyreflektion.

I. Introduktion

Uppdraget

Myndigheten för tillväxtpolitiska utvärderingar och analyser (Tillväxtanalys) fick ur­sprungligen i 2009 års regleringsbrev uppdraget att utvärdera en kapitalförsörjningsinsats med regionala riskkapitalfonder inom ramen för Sveriges åtta regionala strukturfonds­program. Uppdraget ska redovisas med tre delrapporter (år 2010, 2011 och 2013) samt en slutrapport (2015). Av uppdraget framgår att utvärderingen ska kunna fungera som ett underlag för lärande inför eventuella framtida insatser av liknande karaktär. Tonvikt ska läggas vid erfarenheter från internationell forskning och empiri.

Föreliggande rapport är således den tredje delrapporten och behandlar huvudsakligen of­fentlig sektors främjandeinsatser mot affärsänglar i fyra europeiska länder (Frankrike, Wales, Belgien (Flandern) och Danmark).

Disposition

Rapportens avsnitt I(kapitel 1), är en kortfattad rapportintroduktion med uppdragsbeskriv­ning och disposition. Sedan följer avsnitt II(kapitel 2) där den pågående satsningen med regionala riskkapitalfonder (riskkapitalsatsningen) kort beskrivs tillsammans med en till­bakablick på tidigare delrapporter inom uppdraget. Avsnittet avslutas med en mycket över­siktlig introduktion till den svenska affärsängelmarknaden samt ett nedslag i den pågående riskkapitalsatsningen, där framförallt affärsänglarnas medverkan beskrivs. Avsnitt III (kapi­tel 3–9) är rapportens absoluta tyngdpunkt med en empirisk studie av affärsängel­politik i fyra europeiska länder. Det avslutande avsnitt IV (kapitel 10) innehåller dels en kort orientering av de senaste årens svenska policyverksamhet inom området, dels Till­växtanalys policyreflektioner där observationer från landsstudien kopplas samman med riskkapitalsatsningen. Rapporten har även två bilagor, dels en förteckning över intervjuade personer inom den internationella studien, dels en exempelförteckning över pågående of­fentligfinansierade främjandesatsningar i Sverige.

II. Tillbakablick, tidigare studier och affärsänglar i riskkapitalsatsningen

De regionala riskkapitalfonderna

Rapporten är Tillväxtanalys tredje delrapport med koppling till den svenska satsningen med regionala riskkapitalfonder. Satsningen sker under perioden 2009–2014 som projekt inom den Europeiska regionala utvecklingsfonden (ERUF). Tolv[1] regionala fonder för riskkapital som täcker hela Sverige har bildats. Satsningen beräknas totalt tillföra mark­naden cirka 2,4 miljarder kronor.[2] Fonderna saminvesterar alltid med privata aktörer och på lika villkor (pari passu) som dem. Minst halva summan ska komma från privata risk­kapitalaktörer medan resterande belopp fördelas i lika delar på medel från ERUF och regio­nal offentlig medfinansiering.

Satsningen ska vara marknadskompletterande och revolverande. Med det förra avses att den inte ska tränga ut befintliga privata investeringar, med det senare att kapitalbasen på lång sikt inte ska minska.

Kapitalförsörjningsinsatsen ska på olika sätt följas upp och utvärderas. Dels av myndig­heten Tillväxtverket (genom s.k. följeforskning) dels av myndigheten Tillväxtanalys. Till­växtanalys uppdrag har tonvikt mot erfarenheter från internationell forskning och empiri. Avrapportering ska ske genom tre delrapporter och en slutrapport. Två delrapporter är hittills publicerade. Den första, Staten och riskkapitalet, presenterades år 2010 och den andra Kompetent kapital? år 2011.

I rapporten Kompetent kapital? framträdde en bild av affärsänglar som en viktig grupp av investerare, inte minst när det gäller tidiga satsningar och geografisk närvaro. Tyvärr sam­manfaller det också med en oklar statistisk situation. Tillväxtanalys noterade därför ett behov av en fördjupad internationell studie där erfarenheter från främjandeåtgärder mot denna grupp studeras närmare. Föreliggande rapport, Affärsänglar, riskkapitalfonder och policyportföljer, innehåller en sådan studie.

Affärsänglar i Sverige

Kunskapsläget om affärsänglar och deras investeringar är generellt svagt. Några förkla­ringar kan dels vara förekomsten av en stor andel ”osynlig” marknad utan offentliga regis­ter, dels oklara definitioner. För den senare är det till exempel relevant att prata om en snäv respektive bred definition. Faktorer som då beaktas är till exempel investerarens oberoende gentemot företaget (t.ex. om investeringar i familjemedlemmars företag ska inkluderas eller inte), vinstintresset, investeringens storlek samt graden av aktivt ägarengagemang.

I Sverige baseras mycket av vår kunskap på två studier genomförda under perioden 2004–2006. Enligt dessa studier är affärsänglarnas investeringsmönster beroende av vilken defi­nition som används. Utifrån en bred definition kan investeringarnas volym skattas till in­tervallet 3,5–4 miljarder kronor fördelade på 30 000 investeringar i onoterade företag. Affärsänglar enligt den snäva definitionen utgör antalsmässigt ungefär en tiondel av ovanstående, men svarar för ungefär halva investeringsvolymen.

Liksom det institutionella riskkapitalet är även det informella geografiskt koncentrerat. Under perioden 2002–2004 investerades cirka 70 procent i storstadsregioner och ytterli­gare 25 procent i större regioncentra.

Det oklara kunskapsläget gör det svårt att bedöma hur marknaden har utvecklats. En upp­skattning är ändå att omfattningen har ökat de under den senaste tioårsperioden.

Affärsänglar inom de regionala riskkapitalfonderna

I den svenska satsningen har under perioden 2009 (projektstart) till andra kvartalet 2013 totalt cirka 2,2 miljarder kronor investerats i 207 portföljföretag. Den privata medfinansie­ringen utgör cirka 65 procent, det vill säga en ”uppväxlingskvot” på 1,87 av offentliga medel. De privata investerarna är i fondernas återrapportering indelade i tre kategorier: organiserat kapital, privata bolag samt privatpersoner. Den senare gruppen skulle kunna benämnas ”affärsänglar” enligt en bred definition.

Det kan slås fast att inslaget av affärsänglar är betydande. Andelen utgör drygt 40 procent av gruppen privata, unika, investerare. Volymmässigt investerar affärsänglarna cirka 20 procent av de privata medlen. Drygt hälften av dem har sin hemvist i samma region som den medinvesterande fonden. Mer än var fjärde affärsängel har sin hemvist utanför region­en, men inom landet. Det kan noteras att stora variationer föreligger mellan fonderna.

III. Affärsängelpolitik i Europa – en empirisk studie

Den internationella studien har – på uppdrag av Tillväxtanalys – genomförts av docent Jesper Lindgaard Christensen, Department of Business and Management vid Aalborg Uni­versity, Danmark.

Metod

Undersökningen har ambitionen att generera kunskaper om den roll som affärsänglar (BA)[3] spelar på kapitalmarknaden och hur väl olika främjandeåtgärder fungerar (eller inte fungerar) på denna marknad. Det görs även en uppskattning av befintlig statistisk infor­mation om BA:s investeringar. Uppskattningen baseras på studier av utvalda europeiska länder som på olika sätt försöker stimulera investeringar från BA.

Undersökningen grundar sig på en kombination av ”skrivbordsstudier” av befintliga rap­porter, statistik och utvärderingar av insatser i de utvalda länderna samt personintervjuer med nyckelpersoner med djupa kunskaper om policyer för att öka BA:s investeringsvilja. Länderna valdes ut mot bakgrund av att erfarenheterna från dessa länder sannolikt kan vara till nytta för andra länder. Följande länder valdes ut: Belgien (Flandern), Wales, Frankrike och Danmark.[4]

Information och statistik om affärsänglar

Det finns i allmänhet dåligt med information och evidens på området. Nationella statistik­byråer saknar information och alternativa datakällor är begränsade till antalet och ofta bristfälliga. Utöver mätproblem medför bristen på tydliga och gemensamma definitioner att bilden blir otydlig och att uppgiftsjämförelser blir svåra att göra. Därmed finns det ett behov av att förbättra tillgängliga uppgifters kvalitet, jämförbarhet och omfatt­ning/täckning. För den föreliggande analysen innebär denna uppgiftsbrist en begränsning för hur långt det går att komma vad gäller kvantitativa data. I många fall baseras de er­hållna kunskaperna på en kombination av sparsamma statistiska fakta, intervjuinformation, befintlig litteratur och egna bedömningar.

Affärsänglar och främjandepolitik

I många länder har affärsänglar setts som ett underordnat policyområde, men det finns anledning att uppmärksamma deras potential. Affärsänglar spelar en viktig roll i det finan­siella ekosystemet då de går in med stöd i företags tidiga tillväxtfaser. Affärsänglar bidrar inte bara med finansiellt kapital utan har också en viktig funktion som mentorer för de företag som de finansierar. Det finns indikationer på att dess betydelse inte har blivit mindre, utan snarare ökat på senare år. Detta då kapitalgapet för tillväxtorienterade företag i tidig fas verkar ha ökat.

I litteraturen (Lerner, 2010) har det argumenterats att den offentliga sektorns ansträng­ningar för att stödja riskkapitalmarknaderna har långa ledtider. En av de vanligaste orsa­kerna till att sådana initiativ misslyckas är otålighet, oförmåga att se det större samman­hanget och att man förlitat sig på allt för snäva utvärderingsindikatorer. Föreliggande stu­dies resultat bekräftar i stort dessa framställningar. Länder och regioner stödjer BA:s inve­steringar genom stöd till affärsängelnätverk (BAN)[5], skatteincitament, utbildningsprogram för investerare, matchningsevenemang och saminvesteringsprogram.

Det debatteras om staten bör stödja den informella riskkapitalmarknaden för att mildra effekterna av ofullständig information och andra ”marknadsmisslyckanden”. Vissa av resonemangen för offentlig intervention hänför sig till de karaktäristiska egenskaperna hos BA:s investeringar som sägs: (i) ha en annorlunda kostnadsstruktur än för institutionellt riskkapital vilket möjliggör mindre investeringar; (ii) vara mer geografiskt fördelade vilket medför att de bidrar till att minska regionala finansieringsgap och (iii) förutom att tillhan­dahålla pengar även tillföra praktisk hjälp till ledningen.

Utöver dessa faktorer visade även rapportens fältarbete att affärsänglar kan mobiliseras för en rad andra, kompletterande syften. Dessa bredare funktioner hos BA öppnar upp för ett större urval av insatser på området.

Policyarbete

I studien noterades stora skillnader i attityden till främjandeåtgärder i de studerade län­derna, från länder med aktiva och breda insatser till Danmark där man för närvarande inte alls tillämpar någon explicit politik inom området. I de flesta fall är åtgärderna relativt nya. Det bör även uppmärksammas att policyer för främjande av BA är en långsiktig process som kräver kontinuerligt arbete och tålamod. I landsstudierna har vi sett att intensiteten i insatserna har varierat väsentligt, även på relativt kort sikt. Som exempel iakttas en ned­gång för den aktiva politik som har tillämpats i Frankrike och praktiskt taget en nedlägg­ning av insatserna i Danmark, vilket uppenbarligen tyder på att man inte uppmärksammat Lerners varning om att underskatta den tid det tar för policyinsatser att få effekt. Vi har pekat på vikten av kontinuitet för insatser inom området då långsiktighet är viktigt för användarna och de organisationer som genomför programmen. Dessutom finns det stora skillnader bland länderna för var kapitalgapet befinner sig. I verkligheten är inte detta gap något som bara finns, rent objektivt. Det kan påverkas av policyinsatser och fungerar som en sållningsmekanism och är föremål för policyrelaterade hänsynstaganden.

Frankrikes policy för affärsänglar

De enskilda länderna skiljde sig åt och gav också olikartade typer av insikter. Frankrike har haft en tradition av offentlig intervention på kapitalmarknaderna och har tillämpat olika instrument som lånegarantier och skattelättnader för de minsta företagen. En lärdom från studierna av det franska exemplet är att staten här har stöttat etablerandet av en gemenskap kring BAN och därmed underlättat organisering och professionalisering av BA-marknaden genom att utöka den federala organisationen France Angels roll (en sammanslutning som omfattar en stor andel av de franska affärsänglarna). Detta, tillsammans med informationen från användningen av skatteincitamentsprogram har inneburit att den ”synliga” delen av marknaden är relativt stor, vilket i sin tur är positivt för affärsänglarnas synlighet och för att öka medvetenheten om dem. Det är sannolikt att de tidigare aktiva skatteincitamenten, som var fördelaktiga för ett brett spektrum av individer – även vissa som inte exakt pas­sade in i den traditionella beskrivningen av affärsänglar – bidrog till skapandet av en ”kapital­försörjningskultur”, eller åtminstone en ökad medvetenhet om affärsänglars inve­steringar. Detta kan ha varit en kraftigt bidragande faktor för att upprätthålla kapital­investeringarna under de senaste bakslagen för de ramverksförhållanden som påverkar affärsänglars investeringar.

Flanderns policy för affärsänglar

En av de viktigaste lärdomarna från fältstudien i Flandern är att det kontinuerliga stödet från staten har varit av största vikt. Historiskt har stödet till BAN varierat, men i stort sett har man haft en lång period som präglats av aktiva policyer. Rekommendationen baserat på Flanderns erfarenheter är att staten inte bör tänka kortsiktigt och förbereda sig på att genomföra sina åtgärder fullt ut. Detta är särskilt uppenbart när det gäller stödet till BAN. Likaså var ett ömsesidigt förtroende mellan finansieringsorganisationer och verksamhets­organisationer av största vikt för policyskapandet och ett långsiktigt perspektiv på pro­gramgenomförandet. Det finns ett brett urval av instrument för att stödja företag i sådd­segmentet, vilket har inneburit att finansieringsgapet ligger på en relativt hög nivå.

Wales policy för affärsänglar

Det walesiska finansiella ekosystemet karaktäriseras övergripande av ett förhållandevis väl fungerande samspel mellan aktörerna på kapitalmarknaden för sådd- och uppstartsskedet och mellan privata aktörer och den offentliga policyn. I allmänhet har man uppfattningen att det finansiella systemet och relaterade finansieringsmekanismer och policyinsatser fungerar som en ”finansieringstege” och att systemet fungerar bra i det avseendet. I policykretsar och inom Finance Wales[6] pågår för närvarande ett skifte från ett ”mjukare” till ett mer kommersiellt synsätt på pengar. Ett andra allmänt element är vikten av tillit mellan staten och mellanhänderna. Huvudaktörer på den walesiska kapitalmarknaden framhåller fördelarna med starka kopplingar mellan olika aktörer som Finance Wales, Xénos, banker, organisationer i den offentliga sektorn och övriga privata aktörer. Slutligen visade också denna studie att det är viktigt att ta hänsyn till målgruppens absorptions­förmåga vid utformning av policyer.

Danmarks policy för affärsänglar

I Danmark lägger man mycket liten vikt vid affärsänglar som en möjlig finansieringskälla för små och medelstora företag. Regeringen är allmänt motvillig till att ta initiativ på det här området. En väsentlig orsak är de negativa erfarenheterna från två stora policyinitiativ: samfinansieringsprogrammet PartnerKapital och stödet av Danish Business Angel Network. Det finns inga formella utvärderingar av policyerna för affärsänglar i Danmark. En tydlig lärdom var dock att tålamod och breda utvärderingskriterier är viktiga eftersom policyer för affärsänglar får en rad indirekta effekter.

Målsättningar för policyinsatser

Skrivbordsstudier och erfarenheter från fältarbetet ger en blandad bild som underlag för policyrekommendationer om vilka specifika insatser som bör drivas. I flera fall förekom­mer positiva omdömen om saminvesteringsprogram och skatteincitament, men i andra fall är omdömena negativa. Dessutom bör det uppmärksammas att främjandeinsatser för affärs­änglar riktar sig mot mycket heterogena grupper och detta gäller både affärsänglar, entre­prenörer och småföretag. Detta innebär stora utmaningar för policyskapandet. Det är svårt att nå två (eller fler) heterogena grupper med ett fåtal instrument samt med allt för ”breda”/generella instrument. En annan utmaning är att skapa en ökad medvetenhet om möjligheterna i målgruppen. Den största delen av det aktuella policyskapandet och kun­skaperna om policyprogrammen är begränsade till den (lilla) andel av marknaden som vi kallar den ”synliga” delen. Skatteincitament är sannolikt det verktyg som även skulle få störst effekt på marknadens ”osynliga” del. Det råder i allmänhet ett behov av att utveckla policyprocessen och -målen till att också omfatta denna ”osynliga” del av marknaden.

Policyprogram med inbördes påverkan

Studien indikerar att vissa policyinsatser har ett inbördes samband. En insats effektivitet kan i vissa fall vara beroende av andra insatser. Detta leder fram till frågan om vissa av dessa policyer i själva verket skulle ha fördel av att införas i en och samma sekvens efter­som ett visst policyinstrument kan bygga vidare på ett föregående instruments resultat. Denna viktiga fråga diskuterades i intervjuerna och debatten har också börjat uppmärk­sammas såväl i akademiska kretsar som i policykretsar, även om det fortfarande sker i sparsam utsträckning. Det är dock fortfarande så att policyprogram verkar införas och bedömas isolerade. Uppmärksamheten ökar dock för en policy- och utvärderingsmetod som i högre utsträckning tar hänsyn till en portfölj av olika insatser och deras ömsesidiga beroenden istället för enbart isolerade effekter.

Implikationer för utvärdering

Studiens resultat pekar på att det av naturliga skäl är svårt att utvärdera policyer för affärs­änglar på grund av det osäkra tidsperspektivet när effekterna uppstår. Dessutom hämmas utvärderingarna av det faktum att vissa av effekterna är indirekta och omöjliga att mäta. Den inbördes påverkan mellan olika typer av policyer medför ytterligare komplikationer då detta kräver andra utvärderingsmetoder än den traditionella inriktningen med att mäta parametrarna för ett enstaka program vid en specifik tidpunkt.

IV. Svensk politik för affärsänglar? – en avslutande policyreflektion

Det sista kapitlet inleds med en kort översikt av Tillväxtverkets verksamhet inom området under tidsperioden 1995–2013. Resterande delar av kapitlet innehåller Tillväxtanalys refle­ktioner med koppling till den svenska satsningen med regionala riskkapitalfonder (risk­kapitalsatsningen). Utgångspunkten för reflektionerna är pragmatisk: kan förutsättning­arna för en befintlig satsning förbättras? Den svenska satsningen med riskkapital­satsningen är fullt verksam och kommer av allt att döma fortsätta sin verksamhet även under kommande strukturfondsperiod (2014–2020). Givet den befintliga satsningen kom­menteras tänkbara möjligheter att förbättra förutsättningarna för dess verksamhet genom kompletterande policyinsatser – om politiken har en sådan ambition.

Den reflekterande diskussionen är samlad under sex delrubriker: Osynlighet och utvärde­ringar; Långsiktighet, Ängelinvesteringar ökar i betydelse, Skatteincitament, Policyportfölj samt Tänkbara förstärkande policyinitiativ.

I det första delavsnittet ”Osynlighet och utvärderingar” berörs bland annat affärsängel­marknadens synliga respektive osynliga del. Den förra är betydligt större, men såväl kun­skap som policyåtgärder är inriktade på den senare. Det innebär sammantaget att kun­skapsläget är svagt. Detsamma gäller för förekomsten av systematiska utvärderingar, såväl i de studerade fyra länderna som, så vitt har kunnat utrönas, för Sverige.

Under nästföljande delrubrik ”Långsiktighet” diskuteras behovet av långsiktighet för policy­insatser. Marknaden behöver långsiktighet och förutsägbarhet för att fungera väl. Det mesta talar för att riskkapitalsatsningen fortsätter även under nästa programperiod (2014–2020), vilket ökar möjligheterna till dels ett tydligt marknadserbjudande, dels att överväga kompletterande policyinitiativ.

I det tredje delavsnittet ”Ängelinvesteringar ökar i betydelse” pekas på en nedgång i det formella riskkapitalets närvaro i tidiga faser och tillväxtfaser, vilket medför ökad relativ betydelse för det informella kapitalet. I den pågående riskkapitalsatsningen utgör affärs­änglar mer än 40 procent av de privata investerarna, men med stora variationer mellan fonderna. Även betydelsen av en fungerande exitmarknad påpekas.

I det fjärde delavsnittet ”Skatteincitament” kommenteras, utifrån Christensens landsstudie, det investeraravdrag som infördes 1 december 2013. Det förväntas mer gynna nya, potenti­ella, änglars inträde på marknaden än etablerade, seriella d:o. Å andra sidan kan ett svår­överskådligt regelverk minska nyttjandegraden. Tillväxtanalys åsikt är att det är viktigt att investeraravdraget utvärderas såväl avseende effekter som avseende transparens och absorptionsförmåga hos avsedd målgrupp. En grundläggande förutsättning för att detta ska kunna genomföras är att data om investerare och investeringsobjekt fullt ut kan göras till­gängliga för framtida utvärderare.

Det femte delavsnittet, ”Policyportfölj” inleds med en anknytning till Christensens argu­mentation i landsstudien om behovet att betrakta policyinsatser som delar i ett samman­hängande system. Implikationen är såväl påverkan mellan olika insatser som betydelsen av i vilken ordning de implementeras. En enskild åtgärd kan även medföra externa effekter som påverkar effekterna av en annan åtgärd, även om den förra i isolat inte påvisar några direkta effekter. I jämförelse med tiden före år 2009 har innehållet i den svenska policy­portföljen förändrats, vilket – följande Christensens argumentation – då även påverkat förutsättningarna för de olika policyverktygen.

I det avslutande sjätte delavsnittet ”Tänkbara förstärkande policyinitiativ” understryks betydelsen av att de policyinsatser som utförs följer samma linje och verkar mot ett tydligt formulerat mål – en statlig politik i frågan om man så vill. I det avseendet bedöms förbätt­ringsmöjligheter föreligga. Potentiella affärsänglar (och entreprenörer) kan hindras av informations- och kunskapsbrister. Det kan medföra ökat behov av samordnade policy­insatser inom kategorierna investor/investment readiness samt BAN-aktiviteter. Exitfrågor bedöms bli allt viktigare i riskkapitalsatsningen och främjandeinsatser skulle kunna över­vägas, till exempel att stimulera lärande mellan fonderna.

Tillväxtanalys avslutar med att konstatera att det förvisso pågår ett antal policyåtgärder inom sakområdet, men att det är tveksamt om intrycket är en sammanhållen policyportfölj.

[1] Ursprungligen tolv, men numera elva efter att två fonder har slagits samman (SEF II och SEF III).

[2] Hälften offentliga medel och hälften privata. Det kan noteras att det privata kapitalets alternativanvändning är okänt. Det kan tänkas att delar av detta i en kontrafaktisk situation även då skulle ha använts för riskkapitalsatsningar.

[3] I rapporten används omväxlande (och synonymt) uttrycken affärsänglar och BA (Business Angels).

[4] Danmark saknar för närvarande någon explicit främjandepolicy för BA.

[5] I rapporten används omväxlande (och synonymt) uttrycken affärsängelnätverk och BAN (Business Angels Network).

[6] En organisation som tillhandahåller kommersiell finansiering för tillväxtorienterade SME i Wales.

Titel
Affärsänglar, riskkapitalfonder och policyportföljer

Serienummer
Rapport 2013:08

Diarienummer
2009/055

Ladda ner rapportenPDF